골드만삭스, S&P 500 이익 성장 둔화 전망…AI 생산성이 버팀목

S&P 500 이익 성장 둔화 전망에도 급격한 붕괴 가능성은 낮아

골드만삭스가 최근 미국 대형주 기업들의 이익 증가세가 장기 추세를 크게 웃돌고 있지만, 앞으로 성장 속도가 정상화되더라도 급격한 실적 붕괴로 이어질 가능성은 낮다고 전망했다.

벤 스나이더가 이끄는 골드만삭스 미국 주식 전략팀은 최근 보고서에서 S&P 500 기업들의 주당순이익이 이례적으로 빠르게 증가하고 있다며 현재의 높은 이익 수준을 둘러싼 지속 가능성 논쟁을 분석했다. S&P 500의 주당순이익은 2분기에 전년 동기 대비 51% 증가했고 최근 4개 분기 기준으로도 26% 늘어 장기적인 이익 성장 추세와 경제 성장률을 크게 웃돌았다.

골드만삭스는 이 같은 상황이 앞으로 그대로 지속되지는 않을 것으로 봤다. 다만 기본 시나리오는 이익 성장률의 둔화이지 이익 자체가 급격하게 무너지는 상황은 아니라고 설명했다. 2027년과 2028년 S&P 500의 EPS 성장률을 각각 11%로 전망했으며, 주당순이익은 2027년 415달러, 2028년 460달러에 이를 것으로 예상했다.

현재 기업 이익을 끌어올리고 있는 요인 가운데 일부는 일시적 성격이 강하다는 판단도 내놨다. AI 관련 대규모 자본지출과 반도체 업체들의 높은 수익성, 대형 기술기업이 보유한 지분 투자에서 발생한 이익 등이 최근 S&P 500의 이례적인 실적 증가를 뒷받침했지만, 이러한 효과는 향후 점차 약화될 것으로 전망했다.

AI 자본지출 효과 줄고 생산성 향상이 새로운 동력

가장 큰 변화는 AI 투자에서 나타날 것으로 예상했다. 올해 S&P 500 이익 성장의 상당 부분은 데이터센터와 반도체, 전력 인프라를 중심으로 이어진 막대한 AI 자본지출에서 발생했다. 골드만삭스는 AI 인프라 투자 수혜가 올해 전체 이익 증가의 거의 절반을 차지한 것으로 추산했다.

하지만 빅테크 기업들의 AI 인프라 구축이 이미 상당한 규모에 도달하면서 자본지출 확대 자체가 만들어내는 이익 성장 효과는 앞으로 점차 낮아질 것으로 전망했다. AI 관련 자본지출이 S&P 500 이익 성장률에 기여하는 폭은 2026년 약 11%포인트에서 2027년 7%포인트로 감소하고, 2028년에는 마이너스 1%포인트 수준까지 떨어질 가능성이 있는 것으로 분석했다.

골드만삭스는 이를 AI 투자 사이클 자체의 종료로 해석하지 않았다. 오히려 초기 단계에서 반도체와 서버, 데이터센터 건설 등 인프라 공급업체에 집중됐던 경제적 효과가 기업들의 실제 AI 활용과 생산성 향상으로 이동할 것으로 예상했다.

기업들이 AI를 영업과 고객지원, 소프트웨어 개발, 연구개발, 사무자동화 등 실제 업무에 광범위하게 적용하면 비용 절감과 노동생산성 향상이 나타나고, 이것이 향후 기업 이익을 끌어올리는 새로운 경로가 될 수 있다는 것이다.

골드만삭스는 앞선 전망에서도 AI 도입에 따른 생산성 개선이 S&P 500 이익 성장률을 높이는 효과가 점차 커질 것으로 분석해왔다. AI 인프라를 구축하는 과정에서 발생한 투자 효과가 둔화하더라도, 실제 AI 활용을 통해 기업의 생산성이 개선된다면 전체 지수 이익은 두 자릿수 성장세를 유지할 수 있다는 전망이다.

반도체 높은 마진 정상화는 가장 큰 변수

반도체 산업의 이례적으로 높은 이익률은 향후 S&P 500 실적 전망에서 주요 위험 요인으로 꼽혔다. AI 가속기와 메모리, 데이터센터용 반도체 수요가 폭발적으로 늘면서 주요 반도체 기업들의 매출총이익률은 과거 평균을 크게 넘어섰다.

골드만삭스는 현재 반도체 기업들의 매출총이익률이 약 70% 수준까지 높아진 상황에서 장기 평균으로 되돌아갈 경우 지수 전체 이익에도 상당한 영향을 미칠 수 있다고 분석했다.

반도체 부문의 매출총이익률이 최근 수준에서 지난 15년 평균인 약 55%로 정상화되면 S&P 500 전체 기업 이익이 현재 전망보다 약 10% 감소할 수 있다고 추산했다. 최근 미국 증시 이익 성장에서 반도체 기업들이 차지하는 비중이 크게 높아진 만큼 특정 산업의 마진 변화가 지수 전체 EPS에도 직접적인 영향을 주는 구조가 형성됐다는 것이다.

다만 골드만삭스는 이러한 위험이 곧바로 반도체 기업의 수익성이 급락하거나 S&P 500 전체 이익이 붕괴한다는 의미는 아니라고 설명했다. AI 컴퓨팅 수요가 공급을 웃돌고 있고 기업들의 대차대조표도 전반적으로 견조한 만큼 과거 금융위기 당시와 같은 이익 붕괴를 기본 시나리오로 보고 있지는 않다.

높은 이익의 지속 가능성이 증시 핵심 변수

미국 증시에서는 최근 주가 수준보다 기업들의 높은 이익이 얼마나 오래 유지될 수 있는지가 더 중요한 문제로 부상하고 있다. S&P 500의 향후 12개월 예상 주가수익비율은 약 19배로 올해 초 22배에서 낮아졌으며 최근 10년 평균과 비교해 극단적으로 높은 수준은 아니다.

반면 장기 추세를 기준으로 계산한 기업 이익과 비교하면 주가 수준은 여전히 높은 편이다. 골드만삭스는 최근 AI 투자와 반도체 호황으로 발생한 초과 이익이 앞으로도 유지될 수 있는지가 주식시장 방향을 결정하는 핵심 요인이라고 분석했다.

AI 인프라 투자가 둔화하는 과정에서 생산성 향상이 새로운 이익 성장 동력으로 빠르게 이어진다면 기업 실적은 높은 수준을 유지할 수 있다. 반대로 인프라 투자 효과가 먼저 약해지고 생산성 개선이 예상보다 늦게 나타난다면 이익 성장률이 현재 전망보다 낮아질 가능성이 있다.

골드만삭스는 현재 시장 가격에는 이익 성장률 둔화 가능성이 어느 정도 반영돼 있지만 기업 이익이 급격하게 감소하는 상황까지 반영돼 있지는 않다고 분석했다.

S&P 500 12개월 목표치 8700 유지

골드만삭스는 이익 성장 속도가 둔화할 것이라는 전망에도 S&P 500의 12개월 목표치를 8,700으로 유지했다. 향후 미국 증시 상승은 투자자들이 더 높은 주가수익비율을 지불하는 밸류에이션 확대보다 기업들의 실제 이익 증가에서 나올 것으로 예상했다.

최근 금리 상승으로 S&P 500의 예상 주가수익비율이 낮아진 상황에서도 기업 이익은 강한 증가세를 유지하고 있다. 높은 국채 금리와 AI 투자에 대한 수익성 논란이 추가적인 멀티플 확대를 제한하더라도 EPS가 예상대로 증가한다면 지수는 기업 실적을 따라 상승할 수 있다는 전망이다.

골드만삭스가 제시한 기본 시나리오에서는 2027년 EPS가 415달러, 2028년에는 460달러로 증가한다. 두 해 모두 11%의 이익 성장이 이어질 것으로 예상되면서 현재의 비정상적으로 높은 증가율은 둔화하지만 두 자릿수 성장 자체는 유지되는 구조다.

향후 S&P 500 실적의 핵심은 AI 투자 규모 자체보다 투자된 AI 인프라가 실제 기업 생산성을 얼마나 높이는지로 이동하고 있다. 반도체와 데이터센터를 중심으로 나타났던 초기 AI 투자 효과가 약해지는 과정에서 기업들의 AI 활용에 따른 생산성 개선이 새로운 이익 증가로 이어지는지가 2027년과 2028년 미국 기업 실적을 결정할 주요 요인으로 남게 됐다.